(三)根據(jù)MM定理確定投資項目的資本成本
1、使用企業(yè)當前的加權(quán)平均資本成本作為項目的資本成本(折現(xiàn)率)，應(yīng)具備兩個條件：
一是項目的系統(tǒng)風險與企業(yè)當前資產(chǎn)的平均系統(tǒng)風險相同――――等風險假設(shè)
二是企業(yè)繼續(xù)采用相同的資本結(jié)構(gòu)為新項目籌資――――資本結(jié)構(gòu)不變假設(shè)
如果不滿足上述假設(shè)，企業(yè)就應(yīng)當為每個項目確定一個單獨的可接受標準，即以項目的資本成本作為評價標準。
項目資本成本的大小主要取決于項目的系統(tǒng)風險。
2、如果項目的系統(tǒng)風險與企業(yè)其他項目的系統(tǒng)風險不同，如何確定項目的資本成本?
(1)計算新項目的無杠桿資本成本(財務(wù)杠桿的卸載)
思路：運用可比公司的無杠桿資本成本估計本公司新項目的無杠桿資本成本。
參見教材255頁最后一段的例題
可比企業(yè)1: 無杠桿資本成本=(1-40%)*12%+40%*6%=9.6%
可比企業(yè)2：無杠桿資本成本=(1-25%)*10.7%+25%*5.5%=9.4%
本企業(yè)新項目無杠桿資本成本=(9.6%+9.4%)/2=9.5%
(2)計算新項目的股權(quán)資本成本(財務(wù)杠桿的加載)
思路：依據(jù)MM第二定理計算
假設(shè)企業(yè)根據(jù)目標債務(wù)比率來為新項目籌資，新項目的債務(wù)籌資和股權(quán)籌資額相等。即債務(wù)與股權(quán)比率為1.預(yù)期借款稅前資本成本為6%。
新項目股權(quán)資本成本= (3)計算項目的稅后加權(quán)平均資本成本(借款需要用稅后資本成本計算)
假設(shè)所得稅稅率為25%。
(四)杠桿和每股收益
教材例題：某全權(quán)益公司，預(yù)期明年產(chǎn)生的息稅前利潤EBIT為1000萬元，不考慮公司所得稅。公司當前有1000萬股流通股，每股交易價格為7.5元。公司正打算以8%的利率借款1500萬元，并用所借資金以每股7.5元的價格回購200萬股股票，從而調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。
本題注意：
兩種資本結(jié)構(gòu)下每股收益相等時的EBIT計算如下：
(1)=(2)可得
每股收益相等時的息稅前利潤EBIT=600萬元
當預(yù)期的EBIT大于600萬元時，有杠桿時的EPS會更高，預(yù)期的每股收益隨杠桿的增加而增加;
當預(yù)期的EBIT小于600萬元時，無杠桿時的EPS會更高。
但要注意，公司預(yù)期每股收益的增加不會導(dǎo)致股價的增加。因為每股收益增加，風險加大，股權(quán)資本成本增加，這些效應(yīng)相互抵消，結(jié)果每股股價將保持不變。
【例7-9】接上例 假設(shè)該公司的EBIT預(yù)期在未來不會增長，所有利潤都將作為股利發(fā)放。用MM第一和第二定理證明，公司預(yù)期每股收益的增加不會導(dǎo)致股價的上升。
分析過程：
(1)沒有債務(wù)，每年預(yù)期每股收益和每股股利都是1，股票價格是7.5元。根據(jù)永續(xù)年金求現(xiàn)值可計算：
無杠桿資本成本=1/7.5*100%=13.33%
無杠桿企業(yè)市值=7.5*1000=7500萬元
(2)有債務(wù)時，根據(jù)MM第一定理：股權(quán)價值=無杠桿股權(quán)市值-債務(wù)市值=7500-1500=6000萬元。
債務(wù)與股權(quán)比率=1500/6000=0.25
根據(jù)MM第二定理：
股權(quán)資本成本=13.33%+0.25*(13.33%-8%)=14.66%
企業(yè)預(yù)期每股收益1.1元，
新股價=1.1/14.66%=7.5元/股。
即資本結(jié)構(gòu)的改變會提高每股收益，但并沒有提高股價。
結(jié)論：
債務(wù)影響企業(yè)的每股收益和市盈率，這表明，我們無法可靠的比較資本結(jié)構(gòu)不同的企業(yè)的這些財務(wù)指標。
1、使用企業(yè)當前的加權(quán)平均資本成本作為項目的資本成本(折現(xiàn)率)，應(yīng)具備兩個條件：
一是項目的系統(tǒng)風險與企業(yè)當前資產(chǎn)的平均系統(tǒng)風險相同――――等風險假設(shè)
二是企業(yè)繼續(xù)采用相同的資本結(jié)構(gòu)為新項目籌資――――資本結(jié)構(gòu)不變假設(shè)
如果不滿足上述假設(shè)，企業(yè)就應(yīng)當為每個項目確定一個單獨的可接受標準，即以項目的資本成本作為評價標準。
項目資本成本的大小主要取決于項目的系統(tǒng)風險。
2、如果項目的系統(tǒng)風險與企業(yè)其他項目的系統(tǒng)風險不同，如何確定項目的資本成本?
(1)計算新項目的無杠桿資本成本(財務(wù)杠桿的卸載)
思路：運用可比公司的無杠桿資本成本估計本公司新項目的無杠桿資本成本。
參見教材255頁最后一段的例題
可比企業(yè)1: 無杠桿資本成本=(1-40%)*12%+40%*6%=9.6%
可比企業(yè)2：無杠桿資本成本=(1-25%)*10.7%+25%*5.5%=9.4%
本企業(yè)新項目無杠桿資本成本=(9.6%+9.4%)/2=9.5%
(2)計算新項目的股權(quán)資本成本(財務(wù)杠桿的加載)
思路：依據(jù)MM第二定理計算
假設(shè)企業(yè)根據(jù)目標債務(wù)比率來為新項目籌資，新項目的債務(wù)籌資和股權(quán)籌資額相等。即債務(wù)與股權(quán)比率為1.預(yù)期借款稅前資本成本為6%。
新項目股權(quán)資本成本= (3)計算項目的稅后加權(quán)平均資本成本(借款需要用稅后資本成本計算)
假設(shè)所得稅稅率為25%。
(四)杠桿和每股收益
教材例題：某全權(quán)益公司，預(yù)期明年產(chǎn)生的息稅前利潤EBIT為1000萬元，不考慮公司所得稅。公司當前有1000萬股流通股，每股交易價格為7.5元。公司正打算以8%的利率借款1500萬元，并用所借資金以每股7.5元的價格回購200萬股股票，從而調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。
本題注意：
兩種資本結(jié)構(gòu)下每股收益相等時的EBIT計算如下：
(1)=(2)可得
每股收益相等時的息稅前利潤EBIT=600萬元
當預(yù)期的EBIT大于600萬元時，有杠桿時的EPS會更高，預(yù)期的每股收益隨杠桿的增加而增加;
當預(yù)期的EBIT小于600萬元時，無杠桿時的EPS會更高。
但要注意，公司預(yù)期每股收益的增加不會導(dǎo)致股價的增加。因為每股收益增加，風險加大，股權(quán)資本成本增加，這些效應(yīng)相互抵消，結(jié)果每股股價將保持不變。
【例7-9】接上例 假設(shè)該公司的EBIT預(yù)期在未來不會增長，所有利潤都將作為股利發(fā)放。用MM第一和第二定理證明，公司預(yù)期每股收益的增加不會導(dǎo)致股價的上升。
分析過程：
(1)沒有債務(wù)，每年預(yù)期每股收益和每股股利都是1，股票價格是7.5元。根據(jù)永續(xù)年金求現(xiàn)值可計算：
無杠桿資本成本=1/7.5*100%=13.33%
無杠桿企業(yè)市值=7.5*1000=7500萬元
(2)有債務(wù)時，根據(jù)MM第一定理：股權(quán)價值=無杠桿股權(quán)市值-債務(wù)市值=7500-1500=6000萬元。
債務(wù)與股權(quán)比率=1500/6000=0.25
根據(jù)MM第二定理：
股權(quán)資本成本=13.33%+0.25*(13.33%-8%)=14.66%
企業(yè)預(yù)期每股收益1.1元，
新股價=1.1/14.66%=7.5元/股。
即資本結(jié)構(gòu)的改變會提高每股收益，但并沒有提高股價。
結(jié)論：
債務(wù)影響企業(yè)的每股收益和市盈率，這表明，我們無法可靠的比較資本結(jié)構(gòu)不同的企業(yè)的這些財務(wù)指標。